مسح لـ "الاقتصادية": ارتفاع تدريجي لعوائد الإصدارات السعودية يوسع دائرة المستثمرين

أظهر مسح لـ"الاقتصادية" ازدياد جاذبية الإصدارات الحكومية الشهرية في أعين المستثمرين، مع التزايد التدريجي في عوائدها، وذلك بسبب ظروف السوق وانعكاس الارتفاع السريع لعوائد سندات الخزانة الأمريكية على الإصدارات المحلية.
ويسترشد المستثمرون بمستويات تداول سندات حكومة الولايات المتحدة وحجم الفارق في الهوامش الائتمانية بينها وبين نظيرتها السعودية.
وكشفت نتائج المسح أن العوائد التي منحتها السعودية للمستثمرين مع إصدارها الذي أغلقته خلال الساعات الماضية تعد منخفضة على النطاق التاريخي للمعدل المتوسط (الخاص بشريحتي الإصدار)، بما يتراوح ما بين 13.3 في المائة إلى 21.7 في المائة.
وتعني تلك المؤشرات أن الإصدارات الحكومية توقفت حاليا عن تسجيل انخفاضات قياسية في عوائدها وابتدأت مسيرة التصاعد التدريجي في التوزيعات الدورية بسبب ظروف السوق وربط العملة المحلية بالدولار، الأمر الذي يزيد من جاذبيتها ويوسع دائرة المستثمرين بها.
ويسعى المستثمرون المحليون تجاه العوائد المرتفعة والملاذات الآمنة في الوقت نفسه، ومع هذا فلا تزال عوائد الإصدار الشهري الحالي متدنية (على النطاق التاريخي) بحكم تسعير تلك الشرائح دون المعدل المتوسط للعائد.
واستند مسح وحدة التقارير الاقتصادية إلى بيانات عوائد التوزيعات الدورية لسبعة أعوام (أي منذ إنشاء برنامج السندات في 2015).
ومع الشريحة السبعية يصل المعدل المتوسط لكافة العوائد إلى 2.81 في المائة إلا أن هذه الشريحة تم تسعيرها مع طرح آذار (مارس) عند 2.20 في المائة، حيث بلغ أعلى نطاق تسعيري لها على مدى 7 أعوام عند 3.88 في المائة وأدنى عائد تم تسجيله كان عند 1.73 في المائة.
والأمر نفسه تكرر مع الشريحة العشرية التي يصل المعدل المتوسط لكافة عوائدها إلى 3.23 في المائة إلا أن هذه الشريحة تم تسعيرها مع طرح آذار (مارس) عند 2.80 في المائة، حيث بلغ أعلى نطاق تسعيري لها على مدى سبعة أعوام عند 4.06 في المائة وأدنى عائد تم تسجيله كان عند 2.40 في المائة.

الإصدار المحلي
عادت السعودية لأسواق دينها المحلية بأضخم إصدار شهري لها منذ تسعة أشهر وذلك مع الطرح المزدوج لأوراق مالية حكومية.
واستقبلت السعودية طلبا قويا من قبل المستثمرين خلال مزاد لبيع شريحتين من الصكوك الادخارية، في إطار التصاعد التدريجي للعوائد على أدوات الدين المقومة بالعملات المحلية مع اتجاه البنوك المركزية حول العالم للنظر بجدية نحو رفع أسعار الفائدة.
وعلمت "الاقتصادية" أن المستثمرين اشتروا خلال المزاد جميع وحدات الصكوك المطروحة لأجل سبعة أعوام (إعادة فتح لإصدار سابق) وكذلك استحقاق عشرة أعوام (إصدار جديد)، في علامة على حرص مستثمري أدوات الدخل الثابت للحصول على جزء من تلك الأوراق المالية ذات الجدارة الائتمانية العالية.
وتم تحديد حجم الإصدار الشهري عند 7.6 مليار ريال، وتم توزيعه على شريحتين، بحيث تم تخصيص 2.7 مليار ريال للصكوك السبعية التي يحين أجل استحقاقها في 2028، و4.9 مليار ريال للصكوك ذات أجل عشرة أعوام التي يحين أجل استحقاقها في 2031.
وأظهرت وثيقة رسمية حصلت "الاقتصادية" عليها، أن الرياض قد أصدرت صكوك "ثنائية الشريحة" متوسطة وطويلة الأجل وراوحت عوائدها ما بين 2.20 و2.80 في المائة.

لا علاوة سعرية
وفي الإطار ذاته، خلص مسح وحدة التقارير في صحيفة "الاقتصادية" إلى عدم وجود علاوة سعرية على الصكوك الادخارية التي تستحق في 2028، حيث جاء "العائد النهائي" للشريحة السبعية بأقل من التوقعات الأولية للمتعاملين بأسواق الدين، وذلك قبل صدور نطاق معدلات العائد الربحي، وصلت إلى 3 في المائة.
ويعد هذا الأمر إيجابيا لخزانة الدولة ومتوائما مع مقومات العوائد الحالية لإصدارات العملات المحلية بالأسواق الناشئة، مع العلم أن المستثمرين المحليين قد حصلوا على توزيعات دورية سخية مع الإصدارات الحكومية التي تمت في 2018 بسبب ظروف السوق حينها.
وساهم إدراج أدوات الدين في العام ذاته (2018) إلى بناء منحنى عائد نشط للإصدارات المحلية الأمر الذي يمكن جهة الإصدار من تحديد القيمة العادلة لتسعير الأوراق المالية المراد طرحها أمام المستثمرين.

عوائد الإصدار
وتوزع إصدار شهر شباط (فبراير)، الذي تجري تسويته يوم الخميس، على شريحتين متساويتين وبواقع عائد حتى تاريخ الاستحقاق للصكوك ذات أجل سبعة أعوام عند 2.20 في المائة، وذلك وفقا لسعر الإصدار بالسوق الثانوية عند 985 ريالا.
في حين بلغ العائد للصكوك ذات أجل عشرة أعوام عند 2.80 في المائة وذلك وفقا لسعر إصدارها الجديد بالقيمة الاسمية (1000 ريال).
والصكوك السبعية التي تمت إعادة فتحها هذا الشهر قد تم إصدارها للمرة الأولى في كانون الثاني (يناير) 2021. أما الصكوك العشرية الجديدة في الثالثة لهذا العام وفقا لمنصة "سي بوندز" (Cbonds) للبيانات المالية.

الإصدار لم يؤثر في أسعار الصكوك
وأظهر مسح الصحيفة تحرك معظم الصكوك الادخارية بالسوق الثانوية إبان فترة المزاد. ففي الوقت الذي ارتفعت فيه الصكوك ذات أجل 2050 بمقدار 0.81 في المائة إلى 992 ريالا بعائد 3.68 في المائة، حصل تغير طفيف على سعر الصكوك التي يحين أجلها في 2031 (عائد 4.1 في المائة) التي كانت تتداول خلال فترة الطرح عند 1113 ريالا، وفقا لبيانات "بوند إي فاليو" المالية الخاصة بتتبع أسعار أدوات الدخل الثابت.
في حين حافظت الصكوك العشرية التي يحين أجلها في 2029 عند مستوياتها السعرية قبل الطرح الشهري وذلك بعد استقرارها عند مستويات 1113 ريالا.
واستند مسح وحدة التقارير الاقتصادية إلى بيانات " bondevalue" التي تقدم للمستثمرين ميزة الكشف عن عروض البيع والشراء للسندات التي بمحافظهم من أجل التحكم بالقرار الاستثماري الخاص بالورقة المالية.

المزاد الهولندي
ومنذ تموز (يوليو) 2018 تم استخدام منهجية المزاد التي يرى صندوق النقد أنها ستضفي درجة من المرونة على آليات تسعير الإصدارات المحلية الجديدة.
وشهد إصدار تموز (يوليو) 2018 (الإصدار السابع) تطبيق تلك المنهجية لأول مرة مع أدوات الدين في المملكة، حيث تستخدم السعودية "المزاد الهولندي" وهو المزاد "نفسه" الذي تستعمله الخزانة الأمريكية عندما تبيع سنداتها.
وبالاستعانة بأحد منتجات بلومبيرج الخاصة بالمزاد، تم منح المتعاملين الأوليين سعر سقف محدد لا يستطيعون التسعير فوقه (price cap)، حيث يكون "التسعير النهائي" على "مستوى سقف التسعير نفسه أو دونه، وتم الطلب من المتعاملين الأوليين أن يقدموا طلبات الاكتتاب "الخاصة بهم وكذلك "الخاصة بعملائهم.
وآلية المزاد هذه تختلف عن المنهجية التسعيرية التي كانت تستخدم في السابق وتدور حول تحديد نطاق تسعيري معين (أي حد أعلى وحد متوسط وثالث أدنى)، والطلب منهم التسعير بين هذا النطاق ثم يتم تحديد السعر النهائي من قبل جهة الإصدار.

منحنى العائد
ويعرف منحنى العائد بأنه خط يحدد الفائدة على أدوات الدين في وقت بعينه تمتلك فيه جهة الإصدار جدارة ائتمانية متوازنة، لكنها متباينة من حيث الاستحقاق، حيث يكون هناك على سبيل المثال فارق فائدة بين الصكوك والسندات لأجل خمسة أعوام ولأجل 30 عاما. ويتخذ منحنى العائد عادة اتجاها صعوديا وهو المنحنى الطبيعي (ولكن عندما ينقلب بأن يكون العائد على السندات الأقصر أجلا أعلى من العائد على نظيراتها الأطول أجلا).
وتحظى السعودية بمنحنى عائد طبيعي، سواء مع إصداراتها المقومة بالعملة المحلية أو الصعبة. ونجحت السعودية منذ 2019 بتمديد آجال استحقاقات الصكوك في السوق المحلي، عبر إصدارات جديدة تشمل 12 و15 و30 عاما وذلك لاستكمال منحنى العائد خالي المخاطر، ما يسهم في دعم مختلف الأسواق شاملة أسواق الدين العقارية.
والأمر نفسه كررته في 2020 عندما شهد إصدارها الدولاري استحقاقات بأجل سبعة أعوام و12 عاما ولأول مرة شريحة 35 عاما التي أتت جميعها خلال فترات استحقاق متباعدة، مساهمة في الوقت نفسه بإطالة أجل تلك الاستحقاقات وفقا لسياسة إدارة الدين العام للدولة.
ويستعين العاملين بأسواق الدخل الثابت بمقياس "العائد حتى تاريخ الاستحقاق" وذلك من أجل حساب العائد المستقبلي لأداة الدين وذلك في حال الاحتفاظ بها إلى أن يحين أجل إطفائها.
ويحدد هذا المقياس مدى جدوى الاستثمار من عدمه، ويكثر استخدام هذا المؤشر (بين المستثمرين) من أجل إجراء مقارنات بين العوائد السنوية لأدوات الدين وذلك بغض النظر عن آجال استحقاقاتها.

مشاركة الأفراد
من المنتظر أن يدعم إصدار الشهر الحالي مخزون الصكوك الادخارية المتوافرة لاستثمارات الأفراد بالسوق الثانوية. وجاء قرار تفعيل تخفيض القيمة الاسمية للصكوك الحكومية المدرجة لتكون في متناول الأفراد وذلك ابتداء من حزيران (يونيو) 2019 ليعني أن السعودية قد فتحت المجال أمام مواطنيها للمشاركة بدعم المشاريع التنموية بالبلاد، في خطوة تقدمية تتماشى مع كثير من الدول حول العالم التي تتبع هذا النهج.
وأسهمت الإصلاحات الاقتصادية التي عمت أسواق الدخل الثابت في المملكة في جعل مسألة استثمار الأفراد بالصكوك أمرا ممكنا بعد أن تخفيض القيمة الاسمية للصك إلى ألف ريال مقارنة بمليون ريال سابقا.

تطوير من الصفر
وذكرت وكالة التصنيف الائتماني "موديز" في تقرير لها خلال الربع الثالث من 2020، أن استثمار السعودية في تطوير سوق الصكوك والسندات الحكومية المحلية، يؤتي ثماره مع مضاعفة احتياجات التمويل، واصفة سوق الصكوك السعودية بالعميقة وجيدة الأداء.
وأوضحت الوكالة أنه على مدى الأعوام الثلاثة الماضية، طورت الحكومة السعودية من الصفر سوق صكوك وسندات محلية أعمق، وتعمل بشكل جيد على نحو متزايد، ما سمح لها بالاستفادة من الطلب المحلي والدولي المتزايد على أصول الدخل الثابت المتوافق مع الشريعة الإسلامية.
ولتسهيل الإصدار المحلي في إطار البرنامج ولزيادة تحسين سيولة سوق الصكوك، أنشأت الحكومة في تموز (يوليو) 2018 برنامجا للمتداول الأساسي للصكوك الحكومية المحلية. علاوة على ذلك، في نيسان (أبريل) 2019، خفضت الحكومة الحد الأدنى لحجم الاكتتاب إلى ألف ريال (267 دولارا) من مليون ريال (266666 دولارا) لتسهيل مشاركة الأفراد والسماح للصناديق المشتركة بإنشاء صناديق صكوك حكومية مخصصة.
وفي آب (أغسطس) 2020، وافقت هيئة سوق المال على قرار يسمح لغير المقيمين بالاستثمار مباشرة في أدوات الصكوك المحلية المدرجة وغير المدرجة، الذي - بمرور الوقت - سيعمل على تحسين سيولة السوق الثانوية من خلال دعم التوسع التدريجي لقاعدة المستثمرين في السعودية، خاصة عندما يصبح من الممكن أيضا تسوية المعاملات في الصكوك المحلية من خلال أحد أهم مودعي الأوراق المالية المركزيين الدوليين.
وأظهرت وثيقة حصلت عليها الاقتصادية أن السعودية تنوي تمويل عجز 2021 عبر الاعتماد 87.9 في المائة (تعادل 124 مليار ريال) على ثلاث قنوات للتمويل تشمل السندات والصكوك والتمويل الحكومي البديل.
وأظهر مسح "الاقتصادية" الصعود البارز هذا العام لأحد أعمدة التمويل القادمة لحكومة المملكة والمتمثلة في "التمويل الحكومي البديل". لتصبح تلك الأداة المالية الحديثة أحد الأدوات الرئيسة لتعبئة الموارد الخاصة بجمع التمويل ذي الصبغة التنموية.
ويشتمل التمويل الحكومي البديل على ثلاث أدوات تمويلية وهي تمويل المشاريع، وتمويل البنى التحتية، ووكالة ائتمان الصادرات.
وعلمت "الاقتصادية" أن خطة الاقتراض السنوية، التي أعدها المركز الوطني لإدارة الدين بالنيابة عن وزارة المالية، قد تطرقت لأبرز ملامح الخطة السنوية للاقتراض وصافي احتياجات الحكومة من التمويل المتعلق في السنة المالية 2021. ووفقا لميزانية المملكة العربية السعودية لعام 2021، تقدر متطلبات التمويل للسنة الحالية بمقدار 141 مليار ريال.
وعليه تخطط وزارة المالية على تمويل هذا العجز بمزيج من التمويل بمقدار 124 مليار ريال الذي يتضمن الحفاظ على تنويع مصادر التمويل المحلي والدولي في عام 2021 مماثلة بشكل كبير لعام 2020، مع العلم أن قنوات التمويل ستكون موزعة على إصدار السندات والصكوك والتمويل الحكومي البديل.
وأشارت خطة الاقتراض السنوية إلى أنه سيتم تمويل العجز المتوقع المتبقي من خلال الاحتياطيات الحكومية.
وعن استراتيجية الاقتراض الخارجي للسعودية لهذا العام فهي تتمحور حول التمكين من اقتراض معظم احتياجاتها التمويلية خلال النصف الأول حسب أوضاع السوق، وذلك لخفض مخاطر التمويل وإتاحة المجال للجهات الحكومية والقطاع العام لاختيار الوقت المناسب لإصداراتهم الخارجية خلال العام.

مصادر تسعير المؤشرات
ونظرا لأن سوق الصكوك والسندات بطبيعتها تتصف بسيولة اقل من الأسهم وبعض الصكوك والسندات يمكن أن يكون لها حد أدنى أو لا يكون لها أي تداولات، فإن هناك حاجة إلى تسعير القيمة العادلة المستقل لتسعير كل سند أو صك. وفي مثل هذه الحالات، أسعار المكونات المستخدمة لحساب المؤشر في الأغلب ما يتم توفيرها من خلال مصدر مستقل للبيانات.
وعلى سبيل المثال، حسابات مؤشر "ايبوكس تداول للصكوك الحكومية بالريال السعودي" تستند إلى التسعير متعدد المصادر، الذي يأخذ بعين الاعتبار مجموعة متنوعة من مدخلات البيانات مثل بيانات الصفقات، وأسعار المتعاملين الرئيسين وأي من نقاط البيانات الأخرى التي يمكن ملاحظتها.
وبعد ذلك، يتم تحليل جميع الأسعار واستخدام النماذج الحسابية التي يتم من خلالها اشتقاق سعر القيمة العادلة المستقل لكل سند من قبل الشريك الأجنبي لتداول وهي شركة "IHS Markit".
وتكامل وسلامة البيانات أمر بالغ الأهمية للمؤشر، فالمستثمرون بحاجة إلى معرفة أن الأسعار متسقة وموثوقة. حيث إن استخدام البيانات متعددة المصادر يمكن ان يساعد في ضمان تسعير دقيق مما يؤدي إلى مؤشرات دقيقة. إضافة إلى ذلك، يجب أن يكون المستثمر قادرا على اختبار البيانات الأساسية، كما هو الحال مع مقدمي الخدمات المستقلين.
وعلى سبيل المثال في حالة مؤشرات "ايبوكس تداول للصكوك الحكومية بالريال السعودي" يتم توفير أسعار مؤشرات صكوك الحكومة من قبل السوق المالية السعودية (تداول)، التي تتضمن أسعار الصفقات المتداولة بالبورصة (أو الصفقات الخاصة) وعروض أسعار المتعاملين الرئيسين بالأوراق المالية، التي هي أسعار الشراء والبيع للصكوك، ثم تقوم شركة "آي إتش إس ماركت" بحساب أسعار القيمة العادلة المستقل لجميع الصكوك بما في ذلك تلك التي لم يتم تداولها أو تسعيرها.
وباستخدام هذه الأسعار، يتم حساب مؤشرات الصكوك الحكومية الخاصة بمؤشرات "ايبوكس تداول للصكوك الحكومية بالريال".
مع العلم أن منهجية خدمة تسعير السندات المقيمة تعتمد على منحنى عائد سعري لسوق أدوات الدخل الثابت كمنحنى العائد لصكوك حكومة المملكة بالريال الذي سيكون مشتقا من الصكوك المتداولة ذات السيولة وباستخدام الصفقات وأسعار المتعاملين. وسيتم كذلك وضع الصكوك الأقل سيولة على منحنى العائد فيما يتعلق باستحقاقها وسيتم اشتقاق عائدها.
وبعدها سيتم تحويل العوائد المشتقة إلى أسعار نقدية. فكلما توافرت نقاط بيانات للصكوك الأكثر سيولة (الصفقات وأسعار المتعاملين)، كان منحنى العائد أكثر دقة.
يذكر أن شركة "IHS Markit"، وهي رائد عالمي للمعلومات ومؤشرات أدوات الدخل الثابت، قد تم اختيار ها من قبل شركة السوق المالية السعودية (تداول) لتصبح شريكا استراتيجيا في تطوير مؤشرات لسوق الصكوك والسندات ومنتجات البيانات. وتعد "ايبوكس" بمنزلة علامة تجارية لمؤشرات الصكوك والسندات والدخل الثابت لشركة "IHS Markit".

وحدة التقارير الاقتصادية