رسالة للاحتياطي الفيدرالي .. أنت ما يقوله سعر الفائدة عنك

يؤثر عن بيل بارسيلس، مدرب سابق في الدوري الوطني لكرة القدم الأمريكية، قوله ذات مرة: "أنت ما يقوله سجلك عنك". قد يتحدث المدرب عن التخطيط الجيد ويحاول تبرير خسائر الفريق بالإصابات المؤسفة، أو أخطاء اللاعبين الصغيرة، لكن الحقيقة الساطعة هي أن الفريق الذي لديه سجل من الخسائر هو فريق سيئ.
يدعي الاحتياطي الفيدرالي أنه يحارب التضخم، لكن قبل أن يعلن المرء أن البنك المركزي "متشدد"، يبدو من المناسب إعادة صياغة اقتباس بارسيلس: أنت ما يقوله سعر فائدة أموال الاحتياطي الفيدرالي الحقيقي عنك.
كان سعر فائدة أموال الاحتياطي الفيدرالي الحقيقي "الفرق بين السعر المستهدف للبنك المركزي والتضخم" تاريخيا مقياسا موثوقا للسياسة النقدية. عندما يكون سعر فائدة أموال الاحتياطي الفيدرالي الحقيقي موجبا، تكون أسعار الفائدة مرتفعة بما يكفي لإبطاء النمو الاسمي. لكن عندما يكون سعر فائدة أموال الاحتياطي الفيدرالي الحقيقي سالبا، فهذا يشير إلى أن الاحتياطي الفيدرالي يحاول تسخين الاقتصاد.
سبق كل ركود أمريكي في الـ50 عاما الماضية سعر فائدة حقيقي موجب لأموال الاحتياطي الفيدرالي. وأبقى الاحتياطي الفيدرالي، عن صواب، سعر الفائدة الحقيقي على أمواله سالبا خلال معظم الفترة بعد الأزمة المالية لأن الانخفاض في الإقراض المصرفي جعل الانكماش خطرا أكبر من التضخم.
وبالرغم من حقيقة أن التضخم عند أعلى مستوى خلال 40 عاما، بأي مقياس تقريبا، فإن سعر فائدة أموال الاحتياطي الفيدرالي الحقيقي سالب الآن إلى درجة تتجاوز كثيرا المتوسطات التاريخية. فباستخدام مؤشر الأسعار الاستهلاكية، يكون سعر فائدة أموال الاحتياطي الفيدرالي الحقيقي سالب 7.5 في المائة مقابل متوسط 50 عاما يبلغ 1 في المائة. كان سعر فائدة أموال الاحتياطي الفيدرالي الحقيقي أكثر من 10 في المائة في ذروة نظام فولكر لمكافحة التضخم في الثمانينيات.
لقد تغير الاقتصاد الأمريكي والاقتصادات العالمية بشكل كبير خلال 40 عاما وقد لا يكون تشديد فولكر النقدي الاستثنائي مبررا اليوم. لكن ينبغي للفرد أن يتساءل بشكل جدي عما إذا كان سعر فائدة أموال الاحتياطي الفيدرالي الحقيقي الحالي سيبطئ الاقتصاد، فضلا عن كبح التضخم.
يدافع بعض الاقتصاديين عن إجراءات الاحتياطي الفيدرالي المترددة بالإشارة إلى أن التضخم سيهدأ بمجرد انخفاض اختناقات سلاسل التوريد الحالية. لكن اضطراب الإمدادات كان السبب الجذري لأسوأ نوبات التضخم في الولايات المتحدة. فقد أدى الحظر النفطي في 1973 ـ 1974 وفي عام 1979 إلى تعزيز ارتفاع الأجور والأسعار بشكل كامل.
والأهم من ذلك، أن اضطراب الإمدادات اليوم استمر بالفعل فترة أطول من الحظر النفطي في 1973 ـ 1974 وفي 1979 مجتمعين ولا تزال سلاسل التوريد متوقفة. ومن المثير للاهتمام كيف أن المستثمرين، والاحتياطي الفيدرالي في هذا الصدد، يقللون من شأن أهم الأحداث الاقتصادية في تاريخ الولايات المتحدة.
بصرف النظر عما إذا كان العرض مقيدا أو الطلب كبيرا للغاية، فإن التضخم يعكس ببساطة طلبا أكبر من العرض لفترة طويلة من الزمن. الدرس المستفاد من فولكر، رئيس الاحتياطي الفيدرالي الأسبق، هو أن البنك المركزي كانت لديه قدرة محدودة على زيادة المعروض من البضائع أو العمالة، لذلك الطريقة الوحيدة التي يمكن بها إعاقة التضخم كانت رفع أسعار الفائدة بشكل كاف لتدمير الطلب وفرض الركود.
وعلى الرغم من التاريخ، يعتقد الاحتياطي الفيدرالي الحالي أنه يستطيع هندسة ما يسميه "الهبوط الناعم" – أي عودة التضخم إلى مستويات أكثر اعتدالا دون حدوث ركود. وقد أثار تفاؤل الاحتياطي الفيدرالي نقاشا بشأن ما إذا كان الركود سيحدث أم لا.
لكن يبدو النقاش الحالي بشأن الهبوط العنيف مقابل الهبوط الناعم تمايزا زائفا. قد تكون النتيجة الثالثة هي أن الاحتياطي الفيدرالي لن يتصرف بقوة كافية لفرض أي تهدئة في الاقتصاد الاسمي وأن التضخم سيستمر لفترة أطول من الإجماع الحالي.
يبدو أن الأسواق تدرس الخيار الثالث. يعد منحنى العائد من ثلاثة أشهر إلى عشرة أعوام هو الأشد حدة منذ سبعة أعوام، حيث يطالب المستثمرون بمزيد من العائدات مقابل حيازة ديون طويلة الأجل. يشير هذا الانحدار الحاد أثناء تشديد السياسة النقدية إلى أن الاحتياطي الفيدرالي يفقد مصداقية محاربة التضخم ـ ولا يكتسبها.
ويبدو أن الجمع بين الاحتياطي الفيدرالي المتردد والتضخم الكبير وترجيح المستثمرين العام للأصول التقليدية المؤيدة للتضخم يمثل فرصة استثمارية.
على الرغم من انجذاب المستثمرين إلى حد ما إلى عمليات التحوط التقليدية مثل سندات الخزانة المحمية من التضخم وصناديق الاستثمار العقاري، يظل المستثمرون على نطاق واسع يرجحون الأصول التي تستفيد إلى أقصى حد من التضخم: الطاقة، والمواد، والمخزونات الصناعية، والائتمان منخفض الجودة، والسلع، والبلدان ذات الصلة بالسلع، والذهب، والأصول الحقيقية مثل الغابات الحرجية، والأراضي الزراعية، والصناديق الائتمانية التي توفر الدخل من الإتاوات.
يريد الاحتياطي الفيدرالي أن ينظر إليه على أنه مكافح واع للتضخم، لكن سعر فائدة أموال الاحتياطي الفيدرالي الحقيقي السلبي للغاية يقول خلاف ذلك. وعلى الرغم من بلاغة البنك المركزي المصطنعة، فهو ما يقوله سعر فائدة أموال الاحتياطي الفيدرالي الحقيقي عنه.

* الرئيس التنفيذي وكبير مسؤولي الاستثمار في شركة ريتشارد برنشتاين أدفايزرز