"ستاندارد آند بورز" تمنح تصنيفا ائتمانيا لإحدى الشركات التابعة لـ "سابك"

منحت وكالة ستاندارد آند بورز العالمية تقييماً بدرجة (ب ب) للقدرة الائتمانية على المدى الطويل لشركة اللدائن المتخصصة التابعة للشركة السعودية للصناعات الأساسية "سابك" Innovative Plastics Holding SABIC والتي تتخذ من هولندا مقرا لها. وقالت المؤسسة في التقرير الذي أصدرته البارحة الأولى "إن هذا التقييم يعد دلالة على النسبة العالية من المديونية في الهيكل الرأسمالي، التي تُخفف من أثرها بالدرجة الأولى توقعات المساندة من الشركة الأم (الشركة السعودية للصناعات الأساسية - سابك - ذات التقييم أ+ / مستقر/ أ-1)، وكذلك الوضع القوي العملي لتحمل المخاطر". وبحسب حسابات الوكالة فإن هذا التقييم هو نتيجة للهيكل الرأسمالي المغامر للغاية وضعف معدلات حركة النقد، حيث ستراوح نسبة الأموال من العمليات إلى الدين ما بين 5 في المائة إلى 10 في المائة خلال السنوات المقبلة، مع ارتفاع قوي مبدئي لنسبة المديونية، حيث تصل نسبة الدين إلى الأرباح (قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك والإطفاء) 7.9 ضعفاً.
من ناحية أخرى، وصفت وكالة التصنيف الدولية في أول تعليق لها على أرباح "سابك" الفصلية البالغة 8.12 مليار ريال بالقوية، حيث قال المحلل الائتماني توبياس موك "كانت نتائج النصف الأول من العام قوية، وهذا الأمر هو دلالة على الأوضاع القوية لمنتجي المواد الكيميائية الأساسية حول العالم، حيث يبقى الطلب عالياً وتبقى قوة التسعير عالية لزيادة أسعار البيع، على خلفية ارتفاع تكاليف المواد الخام". وأضاف "إن تكاليف مدخلات شركة سابك تتزايد بنسب تقل عن الزيادة التي تواجهها الشركات المنافسة الأخرى، على اعتبار أن قسماً كبيراً من إنتاجها يقوم على مادة الإيثان الرخيصة، ولكنها تستفيد من الزيادة العامة في أسعار مواد البتروكيماويات وازدياد الطاقات الإنتاجية وذلك بفضل المعامل الجديدة التي ستدخل نطاق التصنيع، ووضعها المالي في الوقت الحاضر قوي للغاية". ويتابع - في مقابلة هاتفية مع "الاقتصادية" - "ولكن الشركة تطبق برنامجاً استثمارياً طموحاً للغاية خلال السنوات المقبلة، وتبلغ قيمة الاستثمارات نحو 30 مليار دولار (بما في ذلك صفقة الاستحواذ على وحدة اللدائن من شركة جنرال إلكتريك) لغاية عام 2009، وستستفيد هذه الاستثمارات من المرونة المالية القوية التي تتمتع بها الشركة في الوقت الحاضر. ولكن المخاطر الكامنة في طبيعة المشاريع تعمل على خلق نوع من عدم اليقين وإضعاف نسب التغطية من حركة النقد القوية في الوقت الحاضر، وهذا من شأنه أن يعوق الحصول على تقييم بدرجة أعلى". إلى التفاصيل:

تقرير "ستاندارد آند بورز"
"سابك" تنهي إجراءات صفقة "جنرال إلكتريك" في الربع الثالث من 2007

إن الطابع المغامر إلى حد ما للوضع المالي للشركة هو نتيجة للمشروع المقترح لاستحواذ شركة سابك على وحدة اللدائن من شركة جنرال إلكتريك من خلال التمويل المعوم بنسبة عالية، حيث سيبلغ السعر الإجمالي للصفقة 11.6 مليار دولار، باستثناء الرسوم والنفقات، وبنسبة مديونية عالية تبلغ 70 في المائة. ومن المتوقع الانتهاء من إجراءات الصفقة في الربع الثالث من عام 2007، وهي ما تزال بانتظار موافقة الأجهزة التنظيمية، وعند الإقفال ستبلغ قيمة الدين غير المعدلة 8.3 مليار دولار.
وقد رفعت وكالة ستاندارد آند بورز تقييمها بدرجة واحدة للشركة الموجودة في هولندا، على اعتبار أن الوكالة أدخلت في حساباتها أن الشركة الأم "سابك" ستقدم مساندة ضمنية في حالة حدوث تحديات تشغيلية غير متوقعة. ومن العوامل التي دخلت تحليلنا للعلاقة بين الشركة الأم والشركة التابعة هناك ملكية "سابك" (غير المباشرة) بنسبة 100 في المائة للشركة الجديدة، التناسب الاستراتيجي القوي، الوصول إلى الأسواق النهائية الرئيسية، العلاقات مع الزبائن المهمين، وقيمة التكنولوجيات على المدى الطويل بالنسبة لـ "سابك". وكان ذلك واضحاً في هذا الاستثمار الذي لا يستهان به والسعر المرتفع الاستراتيجي الذي دفعته الشركة للاستحواذ على تلك الموجودات. وقد بلغت مبيعات شركة اللدائن في هولندا 6.6 مليار دولار، وبلغت النسبة المعدلة للأرباح (قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك والإطفاء) 1172 مليون دولار عن الشهور الـ 12 المنتهية في الأول من نيسان (أبريل) 2007.
وتعد الوكالة القدرة على التعامل مع المخاطر العملية في شركة اللدائن المتخصصة هي في وضع قوي، وذلك للأسباب التالية:

- أوضاع وتكنولوجيات قوية في السوق، تعد الشركة من الشركات الرائدة في منتجات البلاستيك ذات الأداء العالي، بما في ذلك أنواع مختلفة من البولي كربونات. وفي هذا البند بالذات تحتل الشركة المرتبة الأولى بالاشتراك مع شركة باير الألمانية (ب ب ب+/ موجب / أ-2)، ومن المتوقع أن تسيطر الشركتان معاً على نحو 60 في المائة من السوق العالمية.

- الربحية القوية، رغم أن هذه الربحية حساسة بدرجة عالية لأسعار البنزين، ولا نتوقع العودة للهوامش العالية جداً التي تحققت في السابق. ومعظم المبيعات تأتي من اللدائن ذات القيمة المضافة العالية، ولا يأتي إلا 34 في المائة فقط من المبيعات من اللدائن العادية مثل ABS والمواد الكيميائية الأساسية. ويتولد نحو 63 في المائة من حجم المبيعات الإجمالي من منتجات البلاستيك المتخصصة، حيث تمثل تكاليف المواد الخام أقل من 60 في المائة من إجمالي التكاليف. وهذا يشير بصورة خاصة إلى الأنموذج العملي القائم على المقاييس التي يحددها الزبائن. ونتيجة لذلك فإن هامش الأرباح (قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك والإطفاء) بلغ معدلاً قوياً في عام 2006 مقداره 17 في المائة، رغم انخفاض الهامش. ولا نتوقع أن يكون بمقدور الشركة الوصول إلى مستويات الربحية التاريخية (التي بلغت فيها الأرباح قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك والإطفاء ما يزيد على 25 في المائة) وذلك نظرا إلى ازدياد المنافسة وتحول عدد من المنتجات المهمة إلى سلع عادية على المدى الطويل.

- التنويع القوي، تشغل الشركة قاعدة موجودات متنوعة إلى حد كبير، وتستفيد شركة اللدائن الجديدة في هولندا من 12 موقعاً رئيسياً للإنتاج منتشرة في أنحاء مختلفة من الولايات المتحدة وأوروبا وآسيا، وتستفيد كذلك من زبائن المواد والمستخدمين النهائيين والتنوع الجغرافي. وعلى سبيل المثال، فإن الأمريكتين شكلتا 45 في المائة من المبيعات في عام 2006، أوروبا 22 في المائة، وآسيا 33 في المائة، في حين أن أعلى 15 زبوناً شكلوا نحو 15 في المائة من المبيعات.

- توقعات طيبة للسوق، إن مبيعات المجموعة من حيث الحجم ستظل حساسة للغاية للدورة الاقتصادية الإجمالية، وكان هناك انخفاض واضح للدورة في عام 2001، الذي شهد آخر انخفاض، إلا أن من المتوقع أن تستمر الشركة في الاستفادة من النمو الاقتصادي المتين وتتمتع على الأقل بثلاث سنوات من الأرباح المساندة. ومن المتوقع أن تنمو البولي كربونات بنسبة 4 إلى 6 في المائة سنوياً، وذلك نظرا إلى خصائصها المتطورة، وتنوع استخداماتها النهائية في السيارات والبضائع الإلكترونية والاستهلاكية، ومواصلة استخدامها بدلاً من المعادن والزجاج.
ومع ذلك ورغم الوضع العملي القوي للشركة، إلا أن الصورة المالية مغامرة إلى حد كبير خصوصاً بالنظر إلى نوع من الضعف أمام الهبوط الاقتصادي الواسع. وبالتالي فإننا نتوقع ألا تسمح حركة النقد التشغيلي الحرة إلا بقدر متواضع وتدريجي من تخفيف نسبة المديونية، ولا توجد هناك خطط لتوزيع أرباح على الأسهم، ولكن الاستحواذ على شركات أخرى تنتج الأنواع نفسها من المنتجات والإنفاق الرأسمالي الكبير يمكن أن يعوق التخفيف السريع لنسبة المديونية. ونذكر كذلك في هذا المقام أن الهيكل الرأسمالي المبدئي ذا المديونية العالية هو دلالة على السياسات المالية للإدارة ورغبتها في المحافظة على قدر لا يستهان به من التمويل في هذا القطاع من الأعمال.

السيولة
عند الأقفال يتوقع أن يكون لدى الشركة تسهيلات ائتمانية دوارة وغير مسحوبة بقيمة مليار دولار، ومن دون رصيد نقدي مادي. ويشتمل توثيق الديون الرئيسية على ميثاق لقرض مساند يؤمن نحو 30 في المائة من المرونة للأداء المالي الحالي. وينبغي أن يكون توليد حركة النقد موجباً ومسانداً للمحافظة على الاحتفاظ بسيولة كافية خلال السنوات المقبلة. وسيبلغ مقدار إطفاء الديون نحو 40 مليون دولار خلال السنتين المقبلتين، ثم يرتفع هذا المبلغ اعتباراً من عام 2010 فصاعداً، وستقع تواريخ استحقاق الغالبية العظمى من الصكوك خلال المدى الطويل (أي بعد عام 2012)، وهذا من شأنه أن يساعد الشركة على توافر السيولة.

تحليل الاسترداد
خصصت "ستاندارد آند بورز" تقييمات لأدوات الدين المختلفة التي تصدرها شركة اللدائن المتخصصة في هولندا التابعة لشركة سابك. وأعطت الشركة تقييم (ب ب ب -) للتسهيلات الائتمانية الدوارة والقائمة على الموجودات ABL، أي بدرجتين أعلى من التقييم الائتماني العام للشركة مع نسبة استرداد تبلغ 1، وهذا يشير إلى أن الوكالة لديها توقعات استرداد عالية للغاية (بنسب تراوح بين 90 و100 في المائة) في حالة العجز عن السداد. وما يساند آفاق الاسترداد بالنسبة للتسهيلات المذكورة هو التأمين من الدرجة الأولى على المبالغ الدائنة للشركة والمخزون واستخدام اختبار الاقتراض الأساسي للحد من عمليات السحب. وبالنسبة للقروض (أ) و (ب) المؤمنة الرئيسية والمقترحة بقيمة 5.40 مليار دولار، فقد حصلت كذلك على تقييم بدرجة (ب ب ب -)، أي أعلى بدرجتين من التقييم الائتماني العام للشركة، مع نسبة استرداد مقدارها 1، وهو ما يشير أيضاً إلى أن "ستاندارد آند بورز" لديها توقعات استرداد عالية للغاية (بنسب تراوح بين 90 و100 في المائة). ويعد الغطاء عند النهاية الدنيا للنطاق. وتستند آفاق الاسترداد لهذه التسهيلات الائتمانية على قوة الصفقة التأمينية ذات الطراز الرفيع، حيث أنها تغطي ما بين 75 و85 في المائة من عمليات الشركة (ولكنها تستثني التسهيلات الائتمانية الدوارة والقائمة على الموجودات، والتي منح قرض آخر بشأنها). وتستند آفاق الاسترداد إلى تقييم الشركة كمؤسسة مستمرة عاملة وعلى قاعدة موجودات متينة تقوم عليها أعمال الشركة. وأعطت الوكالة تقييم (ب+) للشرائح المختلفة من الصكوك الرئيسية غير المؤمنة والبالغة قيمتها ما يعادل 2.765 مليار دولار (بتاريخ استحقاق في عام 2015)، وهذا التقييم هو أدنى بدرجتين من التقييم الائتماني العام للشركة، وهو دلالة على المستوى العالي للالتزامات التعاقدية الرئيسية للدين.

الآفاق
الآفاق مستقرة وهذا دلالة على توقعات "ستاندارد آند بورز" بأن شركة اللدائن المتخصصة ستظل مملوكة بنسبة 100 في المائة لشركة سابك وستواصل الاستفادة من آفاق النمو الاقتصادي المتين خلال السنوات المقبلة، الأمر الذي يجعل من الممكن تخفيف نسبة المديونية إلى حد ما وتحقيق تحسن تدريجي في النسب الرئيسية للحماية الائتمانية. ومن المتوقع أن توازن الشركة ما بين الاستثمارات وعمليات الاستحواذ، وأن تحقق أرباح الأسهم نسبة الأموال من التشغيل إلى الدين بمقدار 10 في المائة، وأن تبلغ نسبة الدين إلى الأرباح (قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك والإطفاء) نحو 5.5 مرة بالنسبة للتقييم المعطى للشركة. ومن الأمور التي ستكون إيجابية بالنسبة للتقييم إذا حدث اتجاه عام في الشركة أقوى من المتوقع لتخفيف نسبة المديونية، وإذا تحسن الأداء العملي أو إذا حقنت مبالغ من حقوق الملكية من "سابك". ومما يمكن أن يضعف مقاييس الجدارة الائتمانية، وبالتالي يضعف التقييم ويدفع به إلى الأدنى أن يحدث ضعف لا يستهان به في النشاط الاقتصادي أو وإخفاق الشركة في تحميل هذه التكاليف الزائدة على الزبائن، وكذلك حدوث عمليات استحواذ مهمة أو حدوث تغيير في ملكية شركة اللدائن المتخصصة.