مايك دولان

كان كبح جماح ارتفاع الدولار الذي قارب 50% على مدى السنوات الخمس عشرة الماضية ركيزة أساسية في أجندة دونالد ترمب الاقتصادية. والآن، بعد أن تلاشت النجاحات المبكرة، تشتبه الأسواق في أن انخفاض العام الماضي بنسبة 7% قد يكون هو النهاية.

وبينما يتوجه الرئيس الأمريكي إلى المنتدى الاقتصادي العالمي في دافوس الأسبوع المقبل ويحتفل بذكرى تنصيبه الثاني، يبدو أن المزاج العام تجاه الدولار قد تغير - حتى بين بعض أشد المتشائمين العام الماضي.

الأسباب واضحة نسبياً. فالمخاوف التي سادت في أوائل العام الماضي من هروب رؤوس الأموال الأجنبية من الأسواق الأمريكية وسط الاضطرابات التجارية والاقتصادية والجيوسياسية لم تتحقق فعلياً. كما تلاشت موجة التحوط بالعملة. تسارع النمو الأمريكي فعلياً، وحافظ الدولار على علاوة سعر الفائدة في معظم الأوقات.

وحتى حملة ترمب المتجددة بشأن استقلالية الاحتياطي الفيدرالي مطلع هذا العام لم تُحدث تداعيات كبيرة على سعر الصرف، ويعود ذلك أساساً إلى أنها لم تُغير افتراضات السوق بشأن مسار السياسة النقدية طويلة الأجل للاحتياطي الفيدرالي.

ونتيجة لذلك، وبعد أسوأ أداء له في النصف الأول من أي عام في عصر سعر الصرف العائم، استعاد مؤشر الدولار مقابل العملات الرئيسية توازنه بحلول منتصف العام، وارتفع بنحو 2% من أدنى مستوياته.

وبالنظر إلى المؤشر بشكل أكثر شمولاً ليأخذ في الحسبان حجم التجارة الأمريكية وديناميكيات التضخم، فإن مؤشر سعر الصرف الفعلي الحقيقي للدولار لم يتراجع سوى 7% من مكاسبه البالغة 47% التي حققها بين عامي 2011 ونهاية 2024.

وكانت المكاسب المتواصلة للدولار خلال العقد الماضي مدفوعة إلى حد كبير بفترة طويلة من تفوق أداء الاقتصاد الأمريكي وسوق الأسهم على معظم اقتصادات العالم المتقدم الأخرى. يثبت هذا التفوق صعوبةً في التخلي عنه، حتى في ظل نهج ترمب السياسي الداخلي والعالمي المزعزع للاستقرار.

أنهى الناتج المحلي الإجمالي للولايات المتحدة العام بنمو سنوي يزيد على 4%، وتشير توقعات البنك الدولي المُحسّنة لعام 2026 إلى أن النمو الأمريكي سيبلغ 2.2%، أي أكثر من ضعف المعدل المتوقع لمنطقة اليورو أو اليابان.

تتجاوز توقعات نمو أرباح مؤشر ستاندرد آند بورز 500 للعام المقبل 15%، أي أسرع بنحو 4 نقاط مئوية من نظيره في مؤشر ستوكس 600 لمنطقة اليورو.

مع عودة هذا التفوق الأمريكي، استقرت التوقعات العامة للدولار. وأظهر استطلاع أجرته رويترز هذا الشهر أن متوسط ​​توقعات سعر صرف اليورو مقابل الدولار لمدة عام واحد يبلغ 1.20، ما يعني انخفاضًا إضافيًا في قيمة الدولار بنسبة 3% فقط من الآن فصاعدًا.

المبالغة والتناقضات

يرى كيت جوكس، إستراتيجي العملات في سوسيتيه جنرال، أن السبيل الوحيد المعقول لعودة الدولار إلى وضع سلبي هو تعرض مؤشرات الأسهم الأمريكية لتصحيح كبير، ما يؤدي إلى كبح النمو. هذا القلق، الذي ساد معظم العام الماضي، يبدو الآن بعيد المنال مع بداية العام الجديد.

يعتقد جورج سارافيلوس، من دويتشه بنك، وأحد أبرز المتشائمين بشأن الدولار في عام 2025، أن التوجه العام قد تغير. فبينما لا يزال متشائمًا بشأن الدولار على المدى الطويل، مشيرًا إلى فقدانه بعضًا من ميزته الاقتصادية الاستثنائية وحماية أسعار الفائدة، يرى سارافيلوس أن أي انخفاض آخر يتطلب الآن محفزًا جديدًا.

وقال لعملائه هذا الأسبوع: "إن قناعتنا بشأن الدولار أقل مما كانت عليه العام الماضي".

كان المشهد مختلطًا على عدة جبهات في يناير، حيث تناقض ضعف الين الجديد مع الرهانات على الانتخابات المبكرة في طوكيو، في حين ارتفع اليوان الصيني إلى أعلى مستوى له منذ ما يقرب من 3 سنوات، مع ازدياد فائض الميزان التجاري للبلاد إلى مستويات قياسية جديدة.

وكتب سارافيلوس: "لكي يمتد ضعف الدولار إلى بقية آسيا وخارجها، يجب أن تظهر مؤشرات أكبر على تحول إعادة تدوير المدخرات الفائضة إلى الولايات المتحدة".

ساحة جديدة؟

إذن، هل هذا كل شيء؟ هل انتهى وقت التراجع الكبير للدولار الذي اعتقد كثيرون في فريق ترمب أنه سينتج عن حرب تجارية حمائية وضغوط سياسية على الاحتياطي الفيدرالي؟

إحدى الروايات الاقتصادية الأساسية لفريق ترمب هي أن سنوات من اتساع العجز التجاري الأمريكي كانت مدفوعة بممارسات تجارية خارجية غير عادلة، وأن تراكم المدخرات الأجنبية الناتج عن ذلك قد أعيد تدويره ببساطة إلى الأسواق الأمريكية.

يُزعم أن إعادة التدوير هذه لم تُسفر إلا عن إثراء وول ستريت وأصحاب الأصول الأثرياء، بينما ألحقت ضرراً بالغاً بالصناعة المحلية والوظائف، وذلك بإبقاء الدولار مُبالغاً في قيمته، ما أدى إلى إقصاء المصنّعين الأمريكيين من الأسواق الخارجية.

ويرى كثيرون أن هذا الأمر خلّف إرثاً خطيراً وغير مستقر، مشيرين إلى التزامات أمريكية قياسية تجاه المستثمرين الأجانب، تنعكس في عجز استثماري دولي صافٍ متضخم يُقارب 90% من الناتج المحلي الإجمالي الأمريكي.

ويبدو أن حملة التعريفات الجمركية الأمريكية وما نتج عنها من انخفاض حاد في قيمة الدولار في ربيع العام الماضي قد سارت وفق الخطة الموضوعة، حيث كانت أسواق الأصول الأمريكية المتعثرة الضحية الرئيسية، إلى جانب ازدياد حالة عدم اليقين في قطاع الأعمال.

لكن مجموعة سياسات ترمب الشاملة - من التحفيز المالي وإلغاء القيود التنظيمية إلى الاستفادة من طفرة الذكاء الاصطناعي المتنامية - أعادت إحياء النمو الأمريكي ورفعت أسهم وول ستريت، لكنها لم تُسهم إلا في وقف نزيف الدولار. بالكاد حافظ صافي الاستثمار على وضعه

وأضاف جوكس: "إن الوضع الحالي المتمثل في توجه جميع رؤوس أموال العالم إلى الولايات المتحدة، وقوة الدولار الكبيرة... يقودنا إلى سوق عالمية غير متوازنة. لا أعتقد أنه من الصحي أن تذهب جميع مدخرات العالم الفائضة إلى الولايات المتحدة، مع وجود اختلالات كبيرة في صافي الاستثمار".

"السوق لا يحل هذه المشكلة بسلاسة".

كاتب اقتصادي ومحلل مالي في وكالة رويترز