مايك دولان

كثر الحديث حول ما إذا كان خوف السوق اليابانية من مزيد من التحفيز المالي والضغط السياسي على البنك المركزي يُحاكيان ما حدث في بريطانيا 2022، ولكن هناك تحذيرات لوزارة الخزانة الأمريكية أيضًا.

في نمطٍ غير مألوف ومُقلق، غالبًا ما يُشير إلى مخاوف من هروب رؤوس الأموال، انخفضت أسعار السندات الحكومية اليابانية والين بشكلٍ حادٍّ بالتزامن الأسبوع الماضي، حيث عززت رئيسة الوزراء الجديدة ساناي تاكايتشي الإنفاق، وضغطت على بنك اليابان للحفاظ على سياسة نقدية مُيسّرة رغم ارتفاع الديون والتضخم.

ونظرًا لأن ارتفاع عائدات السندات عادةً ما يدعم العملات التي تُعدّ بعوائد أعلى، فإن رؤية انخفاض الين حتى مع ارتفاع أسعار الفائدة على الاقتراض أثارت شبح هروب رؤوس الأموال. كان هذا أمرًا شهدته بريطانيا، وإن كان لفترة وجيزة، بعد ميزانية 2022 الكارثية التي تضمنت تخفيضات ضريبية غير ممولة في عهد رئيسة الوزراء السابقة ليز تروس.

يحمل الحديث عن "لحظة تروس" في اليابان مقارنات واضحة، ولكنه ينطوي أيضًا على اختلافات - ليس أقلها وظيفة رد فعل البنكين المركزيين، بل أيضًا حقيقة أن اليابان لديها فائض من رأس المال الاستثماري، بينما تعاني المملكة المتحدة عجزا مزمنا.

ومع ذلك، كانت تجربة السوق متشابهة - حيث ركزت على مخاوف من خروج الأموال المحلية من السندات اليابانية طويلة الأجل، بينما تزايدت المخاوف من إحجام الصناديق الأجنبية عن "السندات الحكومية" قبل 3 سنوات.

تشهد السندات الحكومية البريطانية حالة من التوتر مجددًا هذا الأسبوع، حيث تُحدد الحكومة أحدث ميزانيتها يوم الخميس. وبينما تختلف خلفية السياسة المالية والنقدية المتشددة نسبيًا هذه المرة، فإن المخاطر السياسية لحزب العمال الحاكم المحيطة بمزيد من الزيادات الضريبية تُثير بعض التوتر.

ربما يُشير هذان المساران المزدوجان من السياسة المالية المتساهلة واستقلالية البنك المركزي المُهددة بوضوح إلى ما قد يحدث في أمريكا، وما إذا كانت الأسواق الأمريكية ستتفاعل كما فعلت أخيرا في اليابان. بالطبع، كانت هناك "لحظة" كهذه في أبريل من هذا العام. فمع صدمة الرسوم الجمركية التجارية، تراجع الدولار وأسعار سندات الخزانة وأسواق الأسهم لفترة وجيزة، وشعر المستثمرون بالقلق من هذا التهديد لسندات الخزانة منذ ذلك الحين.

هل ستكون "سيطرة" الاحتياطي الفيدرالي لحظة فارقة؟

سيكون موضوع أوائل 2026 على الأقل هو استبدال الرئيس دونالد ترمب لرئيس الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول عند انتهاء ولايته في مايو، إلى جانب محاولات محتملة لشغل أي مقاعد شاغرة في مجلس الاحتياطي الفيدرالي أو حتى استبدال رؤساء الاحتياطي الفيدرالي الإقليميين بمسؤولين متعاطفين مع رغبته في خفض أسعار الفائدة بشكل حاد.

على الرغم من أن الضغط على بنك اليابان يتمثل في ميل تاكايتشي إلى معارضة رفع أسعار الفائدة، بينما يسعى ترمب إلى تسريع تخفيضات أعمق لأسعار الفائدة، إلا أن العامل المشترك هو أن كليهما يضغطان من أجل الحصول على تمويل سهل حتى مع ارتفاع التضخم وتزايد الاقتراض الحكومي. لن يُكرر ترمب "مشروع قانون واحد كبير وجميل" لهذا العام، ويدّعي أن عائدات الرسوم الجمركية والنمو السريع سيُبقيان العجز المالي الذي لا يزال مرتفعًا تحت السيطرة. لكنه طرح فكرة جولة جديدة من شيكات التحفيز للأسر، وتكثر التساؤلات حول حسابات الرسوم الجمركية المستقبلية.

إلى جانب ارتفاع العائدات الاسمية، ارتفعت  ما يُسمى بعلاوات الأجل على ديون الحكومة اليابانية طويلة الأجل، والتي تُجسّد عدم يقين المستثمرين بشأن كل شيء، من أفق التضخم طويل الأجل إلى استدامة الدين.

كما ارتفعت سندات الخزانة المُكافئة لها في وقت سابق من هذا العام، لكنها استقرت منذ ذلك الحين مع تحسن الوضع المالي إلى حد ما، وجاءت آثار الرسوم الجمركية على التضخم أقل من التوقعات، وصمد النمو، وأبقى تحرير القيود على احتمال زيادة الطلب على السندات من البنوك. لكن الشعور السائد حول "الهيمنة المالية" لا يزال هشًا.

هل الولايات المتحدة حالة خاصة؟

ساعد استئناف التيسير التدريجي من قِبَل الاحتياطي الفيدرالي، وإنهاء انكماش ميزانيته العمومية، سندات الخزانة على الحفاظ على وضعها. حتى تحذير الاحتياطي الفيدرالي الأخير من عدم تخفيف السياسة النقدية بسرعة كبيرة مع استمرار ارتفاع التضخم ربما عزز الثقة في التزام "الاحتياطي الفيدرالي القديم" بهدف التضخم البالغ 2%.

علاوة على ذلك، لا تزال سوق سندات الخزانة الضخمة، التي تقارب 30 تريليون دولار، تمثل حالة خاصة نظرًا لمركزيتها في التمويل العالمي، ودور الدولار المهيمن الذي لا يزال قائمًا في توفير المدخرات العالمية. وتُعدّ المخاطر المحيطة بمصداقية الدولار كبيرة في هذا الصدد.

يمكن القول أيضًا إنه إذا كانت السندات العالمية "الآمنة" متقلبة في جميع أنحاء العالم، فإن مركزية سندات الخزانة تجعلها رابحة بشكل طفيف. وقد شهدت اليابان وفرنسا وبريطانيا هزات كبيرة منذ تذبذب سندات الخزانة في أبريل.

ولكن بالمثل، تميل السندات "الآمنة" إلى الاحتفاظ بها في مجموعات، وترتبط إلى حد ما - لا سيما أن المستثمرين السياديين ومديري احتياطيات البنوك المركزية يميلون إلى مطابقة حيازاتهم مع العملات الاحتياطية الـ4 المهيمنة: الدولار واليورو والين والجنيه الإسترليني.

ولهذا السبب، قد يؤدي أي اضطراب في أي منها إلى تداعيات غير مباشرة على العملات الأخرى. ورغم أن كل من أسواق السندات هذه شهدت "لحظتها" هذا العام، فإنها جميعها شهدت ارتفاعاً حاداً في منحنيات العائد بين الديون قصيرة الأجل والسندات طويلة الأجل التي تمتد لعقود من الزمن من بعض النواحي، كان هذا هو تداول الدخل الثابت لهذا العام، ومن المرجح أن يظل كذلك في 2026.

ومن المرجح أن يؤثر التقاء أكثر جديةً بين بيع العملات والسندات، كما حدث في اليابان أخيرا، على سندات الخزانة العام المقبل، إذًا، يتوقف في الأغلب على التحركات السياسية لمجلس الاحتياطي الفيدرالي.

إذا اشتبهت الأسواق في تسارع تخفيضات أسعار الفائدة بعد مايو دون تحسنٍ متناسبٍ في التضخم، فقد تكون في حالة تأهب قصوى تحسبًا لـ" لحظةٍ أخرى".

كاتب اقتصادي ومحلل مالي في وكالة رويترز